Кого удастся купить благодаря IPO?

Непубличные компании начали выходить на биржу. Покупатели потирают руки, ждут скидок, бонусов и распродаж.

Мнительным и брезгливым читателям мы предлагаем сейчас сразу перейти к третьему абзацу. А прочим, и особенно ипохондрикам и любителям «медицинских» сериалов, с радостью сообщаем, что в начале февраля первичное размещение своих акций (IPO) на NASDAQ провела американская фармацевтическая компания Ironwood Pharmaceuticals. Она специализируется на производстве лекарственных комплексов для лечения хронических запоров и спастических колитов, сопровождающихся хроническими запорами. Судя по тому, что размещение прошло по цене всего лишь $11,25 за акцию, а не по $15–17, как предполагали андеррайтеры, с кишечником у американских инвесторов все в порядке. Если же подходить к вопросу серьезно, то мы имеем дело с возвращением IPO. Причем происходит это в ситуации, когда эмитенты готовы уступать инвесторам, а последние намерены торговаться и сбивать цену. Газета Financial Times цитирует главу департамента рынков капитала PricewaterhouseCoopers Тома Троубриджа: «Сейчас рынок покупателей, и инвесторы могут позволить себе быть разборчивыми».

Конечно, уважаемый производитель лекарств от запора (капитализация, между прочим, больше $1 млрд) — лишь взятый наугад пример. Аналитики Renaissance Capital, комментируя свой индекс FTSE Renaissance IPO Composite Index (охватывает IPO американских компаний), пишут, что если в январе 2010 года в индекс были включены четыре IPO, то уже по итогам февраля в него войдут еще десять вновь размещенных компаний. «Такой насыщенный график сигнализирует о том, что этот год будет очень оживленным в плане IPO», — сказано в отчете.

Примеров можно приводить уйму: та же Financial Times пишет, что туроператор из Нью-Йорка Travelport в ближайший месяц может выйти на биржу и довести свою капитализацию до $1,7 млрд, а немецкий производитель бинтов BSN Medical, как надеются его акционеры, может стоить $2,7 млрд. В четвертом квартале минувшего года объем привлеченных средств в ходе европейских IPO составил $6,8 млрд, что в разы больше жалких $811 млн, которые удалось собрать в первые три квартала 2009−го. А за те три крупных размещения, которые уже состоялись в Европе в 2010 году, удалось привлечь $3,1 млрд — это почти 40% всего прошлогоднего объема.

То же самое относится и к рынку IPO в России. После двух лет затишья могут вернуться «горячие дни» 2006–2007 годов, когда за 42 международных размещения российским компаниям удалось привлечь $37 млрд. Предприятия один за другим выбирают инвестиционных консультантов и ищут площадки для размещения. Кто же планирует выходить на биржу и можно ли будет купить перспективные акции дешево?

Можно позже, но лучше сейчас

Почему размещения идут именно сейчас? На самом деле формально все условия для IPO сегодня есть. По итогам 2009 года индекс РТС вырос на 128,6%, а до кризиса связь между динамикой индекса РТС и объемами привлеченных на IPO средств была очевидной.

По словам Елены Хисамовой, руководителя управления рынков акционерного капитала «ВТБ капитала», «интерес к проведению IPO вызван прежде всего тем, что у инвесторов появилась ликвидность. Многие активы подросли в цене по сравнению с прошлым годом, а стоимость некоторых достигла докризисного уровня. Размещение на рынке акционерного капитала позволяет развивать бизнес и снижать высокую долговую нагрузку, появившуюся у многих во время кризиса». По оценкам «Уралсиба», в 2010–2011 годах российские компании могут привлечь через новые и дополнительные размещения $55,5 млрд, причем $17,5 млрд из них пойдут на выплату долгов.

Впрочем, дело не только в долгах: этот год может быть удачным для размещения, так как инвесторов может привлечь эффект низкой базы — восстановительный рост после резкого спада всегда протекает быстрее. А торопиться заставляет страх, что шквал дешевых денег может прекратиться. «Время для эмитентов сейчас важно как никогда, — объясняет аналитик Пробизнесбанка Ольга Митрофанова. — К концу года ставки рефинансирования, скорее всего, вырастут, а значит, курс акций пойдет вниз».

«Можно, конечно, ждать, пока рынок не восстановится до максимумов 2010 года, — говорит аналитик по металлургии UBS Алексей Морозов. — Но зачем? Рынок и так неплохой. А если он сильно вырастет, никто не мешает провести еще одну допэмиссию».

«Сейчас важно, кто пойдет на биржу первым, — сказал  вице-президент фондовой биржи ММВБ Геннадий Марголит. — Здесь можно выделить два типа компаний. Один — сверхкрупные игроки, которые нуждаются в реструктуризации долгов. У них мало времени на привлечение капитала, и они будут торопиться. Второй тип — это небольшие компании с капитализацией $50–100 млн. Они испытывают острый дефицит капитала, который необходим для развития. Раньше они могли бы привлечь средства на рынке заимствований, однако в связи с кризисом это окно для них закрылось, и когда откроется — пока неясно».

Размещения этого года можно разделить на группы и по-другому. Во-первых, это известные и достаточно крупные компании, в основном добывающего и потребительского секторов. Во-вторых, государственные компании, которые, по слухам, будут приватизированы. И в-третьих, это инновационные и венчурные проекты. Компании (как частные, так и с долей государства в капитале), планирующие провести размещение, представлены в таблице. В ней вы увидите много знакомых «имен» — это те, кто, как СУЭК, «Итера» или «Металлоинвест», собирались на биржу еще два-три года назад, но отложили планы до лучших времен.

Запад или Восток?

Если раньше русские IPO традиционно проходили в Лондоне, то теперь компании могут предпочесть Гонконг по ряду причин, говорит Ольга Митрофанова. Во-первых, Азия является крупным клиентом многих металлургических компаний (как раз их больше всего среди кандидатов на размещение). Во-вторых, на гонконгской площадке намного легче размещаться: требуется меньше документов, а процедура проще. Наконец, IPO в Гонконге занимает намного меньше времени, нежели в Лондоне. Если бы «Русал» размещался в Лондоне, ему удалось бы выйти на биржу не ранее середины 2010 года.

Кстати, размещение «Русала» стало любопытным с точки зрения «интернационального» состава его акционеров: в числе прочих в капитал компании во время IPO вошли ливийский государственный инвестфонд Libyan Investment Authority и китайский институциональный инвестор Cheung Kong Holdings. Правда, владеют они всего лишь 1,4 и 0,5% пакета «Русала» соответственно, так что наша гипотеза об «арабско-китайской угрозе» — о том, что богатые ближневосточные и южноазиатские инвесторы купят западные и российские компании «на корню», — пока не подтверждается. «Пример “Русала” как раз опровергает тезис, что китайцам нужны иностранные акции на IPO, — сказал D’ председатель совета директоров “Арбат капитала” Алексей Голубович. — Китайцы любят покупать на IPO только китайские компании. Крупные пакеты иностранных компаний (в США, Канаде, Австралии, ЕС) они приобретают только по договоренности с властями соответствующих стран и стратегическими партнерами. И, кстати, для Китая IPO сырьевой компании на китайском рынке с падением акций через несколько дней на 20% — рекордный провал и демонстрация отсутствия доверия инвесторов. Арабские инвестфонды (обычно контролируемые государством) — одни из самых консервативных инвесторов в акции. Они, как правило, покупают бумаги в странах Западной Европы (Великобритания, Швейцария) и в США, а после краха “дубайского чуда” вообще больше денег направляют на скупку активов своих соседей, чем на участие в размещениях акций на зарубежных биржах».

Удивите нас по-другому

Возможно, с финансовой грамотностью у нас еще не очень хорошо, но выражение Уоррена Баффетта о том, что «лучше купить удивительную компанию по достойной цене, чем достойную компанию по удивительной цене», похоже, выучили все инвесторы, в том числе и потенциальные. Раньше, во время докризисного «бума IPO», российские компании получали завышенные оценки, и после размещения их акции нередко стремительно шли вниз. Один из ярчайших примеров — неудачное IPO ВТБ в 2007 году. Еще молодой тогда журнал D’ чуть не испортил себе карму, описывая перспективы нового эмитента, но вовремя заметил, что «все разговоры с экспертами по поводу будущего ВТБ сводятся к нехитрой формуле: у бумаг большой потенциал, поскольку есть спрос, а спрос есть, поскольку у бумаг большой потенциал». Мало кто помнит, что даже аналитики рекомендовали тогда брать ВТБ не дороже чем по 8–10 коп. за штуку. До сих пор он не подобрался не только к цене размещения, но и к тем 8–10 коп., считавшимся справедливыми.

В 2010–2011 годах все пойдет уже не так. Покупатели будут прежде всего смотреть на успешность «первых ласточек» — IPO, которые недавно состоялись. При этом хороших для инвесторов примеров пока нет. Это касается и «Русала», который за первые три дня торгов подешевел примерно на 10%, и иностранных компаний: до сих пор торгуются в минусе эмитенты, вышедшие на Западе на IPO в 2009 году, — такие как британская инвестиционная компания Gartmore, датская авиакомпания Cimber Sterling, китайская IT-компания Vtion Wireless Technology, специализирующаяся на выпуске беспроводных мобильных устройств (кстати, это первая компания, разместившаяся в Германии (!) в 2009 году), турецкая группа компаний Ittifak Holding и американский девелопер LXB Retail Properties. Потери по их акциям сейчас составляют от 3 до 50%.

В общем, что покупать непосредственно на IPO (даже на «народном») не имеет смысла, все уже знают. Здесь крупными пакетами запасаются «стратеги» и портфельные инвесторы. Но вот присмотреть себе что-нибудь интересное и купить это, как только цена упадет, — вполне себе стратегия. Тем более что выбрать будет из чего.

«Лист ожидания» IPO на 2010–2011 годы

Компания	Сектор	Объем привлечения, $ млрд
Алроса	добыча алмазов	2
Банк Зенит	финансы	1
Банк Москвы	финансы	0,38
Виктория	ритейл	0,2
Газпромбанк	финансы	2
Дикси	ритейл	0,4
Дымов	пищевая промышленность	0,2
Евросеть	ритейл	0,5
Еврохим	химия	1
Инпром	металлосервис	0,1
Итера	газовая промышленность	н/д
Кировский завод	машиностроение	0,6
Кокс	угольная промышленность, металлургия	0,5
Кузбасская топливная компания	угольная промышленность	н/д
Лаборатория Касперского	IT	н/д
Металлоинвест	черная металлургия	3
Мечел майнинг	горнодобывающая промышленность	4
Протек	фармацевтика	н/д
Ресо-гарантия	финансы	0,5
Рефсервис	транспорт	н/д
Русская медь	цветная металлургия	1,5
Strikeforce	цветная металлургия	0,18
Связной	ритейл	0,4
Северсталь Gold	цветная металлургия	н/д
Снегири	недвижимость	0,85
СУЭК	угольная промышленность	1,5
Трансконтейнер	транспорт	0,6
Уралхим	химия	н/д
Южуралзолото	цветная металлургия	0,15

Источник: данные компаний, данные СМИ

Магазины, ток и уголь

Легко заметить, что на Западе на IPO выходят компании самых разных секторов, нам же пока приходится довольствоваться несколькими уже известными — сырьевым и ритейлом. Хотя в нашей новой волне размещений будет своя специфика. До сих пор на IPO вышли не все крупные компании. Так, в ритейле пионером стал в 2004 году «Седьмой континент» (РТС, ММВБ). В 2005−м на московской и лондонской биржах стартовали торги акциями розничной сети «Пятерочка», которая позже слилась с «Перекрестком» и была переименована в X5 Retail Group. 2006 год — на биржу выходит «Магнит», 2007−й — «Дикси» и «М.Видео».

В ближайшие год-два на биржах могут появиться акции розничной сети «Виктория» (ее выручка больше, чем у «Седьмого континента»). Кстати, «провести IPO, чтобы расплатиться с долгами», — это как раз про «Викторию». В конце января агентство Fitch присвоило группе компаний кредитный рейтинг В– и в пояснении указало, что, «как это характерно для многих российских компаний, ГК “Виктория” финансирует рост за счет краткосрочных заимствований. Сроки погашения приблизительно 31% долга компании наступают в 2010 году, а по 37% — в 2011 году».

Провести IPO может и крупнейший в стране по объему выручки производитель и дистрибутор лекарственных средств «Протек» (помимо прочего владеет сетью аптек «Ригла»). Ожидаются первые IPO представителей «сотовой» розницы — «Связного» и «Евросети». Правда, представители потребительского сектора пока говорят о возможностях своего размещения на бирже весьма осторожно. Так, PR-менеджер «Протека» Александр Дуднев сказал, что «компания рассматривает различные возможности по финансированию своего развития. Если решение о проведении IPO будет принято, компания сделает официальное заявление. В настоящий момент мы полностью сконцентрированы на реализации стратегии по развитию бизнеса компании».

В общем-то, осторожность ритейлеров понятна. С одной стороны, развитие бизнеса — прежде всего новые торговые точки, именно на них и нужны привлеченные деньги. Но принесут ли эти точки доход? Перед глазами есть как очень удачные («Магнит»), так и очень неудачные («Аптеки 36,6») примеры. Так что вряд ли инвесторы будут давать слишком высокую цену за акции новых ритейлеров.

А вот с добывающими компаниями дело обстоит по-другому. По словам Ольги Митрофановой, «сейчас для компаний металлургического сектора очень благоприятный момент. Аппетиты к риску у инвесторов высоки: это было видно по IPO “Русала”. Также в ближайшее время ожидается рост цен на продукцию отрасли. Согласно прогнозам, в 2010 году уголь подорожает на 60%, руда — на 30–40%. Поэтому следует ожидать, что и другие металлургические компании неплохо разместятся. Возможно, премия по сравнению с торгуемыми сейчас на рынке компаниями составит 20–30%».

«Цены на спот-рынке угля сейчас довольно высоки, — добавляет Алексей Морозов. — В апреле будут перезаключаться контракты на поставку угля, и цены, скорее всего, еще поднимутся». Так что угольные компании, вероятно, поспешат разместиться сейчас. Среди них выделяется СУЭК — самый крупный производитель энергетического угля (используемого в электрогенерации) в России. Треть добываемого угля СУЭК экспортирует — что довольно выгодно, так как на внешнем рынке уголь дороже. Помимо этого, компания владеет 50% в ТГК-12 и ТГК-13: ее задача — построить вертикально интегрированный холдинг, чтобы производимый уголь перерабатывался на ее же электростанциях. СУЭК работает в Сибири — в Красноярском крае и Кемеровской области, так что пока Саяно-Шушенскую ГЭС не восстановят, спрос на электроэнергию здесь точно будет на приличном уровне. «Энергетический уголь менее волатилен по цене, чем коксующийся, а энергетический бизнес сам по себе довольно стабилен», — комментирует бизнес СУЭКа Морозов.

Интересно, кстати, что капитализация компании должна при размещении составить $8–9 млрд. Не претендуя на точную оценку бизнеса, мы можем хотя бы попытаться прикинуть, дорого это или дешево. Так, акции ТГК-12 и ТГК-13 стоят сейчас в три раза дешевле, чем тогда, когда СУЭК покупал их . Сейчас суммарная капитализация ТГК-12 и ТГК-13 примерно $1,1 млрд, соответственно, на долю СУЭКа приходится $550 млн. Если мы решим, что справедливая стоимость энергетического дивизиона СУЭКа — $1,5 млрд (в три раза дороже, чем сейчас), то остальные $6–7 млрд его предполагаемой капитализации — это как раз угольные активы.

Последняя доступная отчетность СУЭКа — годовой отчет за 2008 год. Тогда выручка компании составила 93 млрд руб., а чистый убыток — 7,5 млрд руб., при этом добыл СУЭК 96 млн тонн угля. Проводя крайне грубую аналогию, добавим, что капитализация «Распадской» (добыча 10,5 млн тонн угля в 2009 году, правда, не энергетического, а коксующегося) сейчас колеблется в районе $4–4,5 млрд. То есть СУЭК, добывающий в девять раз больше, на IPO будет оценен всего в два раза дороже.

Источник: «D`» №3 (90)/15 февраля 2010
Авторы: Евгения Обухова, корреспондент «D`»

Татьяна Ланьшина