Кто управляет ПИФом?

«Когда я четыре года назад впервые приобретала паи, я знала лишь то, что в компании была смена руководства, но кто управляет непосредственно фондами — не знала. Более того, имя человека, который управляет фондом, не сказало бы мне ничего, поэтому при выборе ПИФа я ориентировалась на независимые рейтинги фондов», — рассказывает клиентка УК «Солид менеджмент» Анна А. Точно так же не имеет представления о личности своего портфельного управляющего инвестирующий в ПИФы «КИТ Фортис» на протяжении многих лет Анатолий В. Истории для нашего рынка коллективных инвестиций более чем типичные. Если бренд УК для пайщика еще имеет значение, то уж о личности управляющего, который будет непосредственно рулить выбранным фондом, задумываются единицы. Но насколько это правильно? Какую роль на самом деле играет портфельный менеджер? И насколько оправданна обратная ситуация — когда в фонд несут деньги лишь потому, что управляет им некий раскрученный персонаж?

«Это самый большой вопрос в области управления инвестициями: нужно ли платить управляющему и за что? Какую добавленную стоимость он создает? — рассуждает исполнительный вице-президент Газпромбанка Анатолий Милюков. — По статистике, индексные фонды показывают себя лучше, чем фонды активного управления, но при этом популярность последних не снижается». По мнению Милюкова, управляющие тем не менее нужны, и их квалификация имеет значение. А вот частный инвестор Александр Ш. заявил, что принципиально не покупает паи фондов, так как не намерен платить управляющим «ни за что».

Прятки с пайщиками

Наивно думать, что у каждого ПИФа свой управляющий. Иногда один человек рулит целой линейкой фондов плюс к этому деньгами на счетах доверительного управления. Но чем крупнее компания и ее фонды, тем реже встречается такая практика. Если объем денег под управлением велик, то в УК нанимаются несколько портфельных менеджеров — 10 и даже 20, каждый из них получает «в работу» определенный объем активов. Часто при этом один управляющий отвечает за одну стратегию — скажем, за облигационную.

Нередко в газетах, журналах и даже в телепрограммах мелькают имена управляющих, дающих комментарии. Однако, увы, если вам понравилось, как складно и толково говорит кто-то из них, это не всегда повод нести деньги в его фонд. В частных разговорах участники рынка признают, что человек, раздающий комментарии направо и налево каждый день, на самом деле просто физически не может быть оперативным управляющим. «В большинстве УК оперативных управляющих не выставляют на показ, — добавляет управляющий директор УК “Финам менеджмент” Сергей Хестанов. — Комментарии дают определенные люди, их круг ограничен, а управляющие фондов часто меняются. Вкладывать деньги в раскрутку последних — дело неблагодарное».

Однако кто же на самом деле тогда управляет средствами фонда и каков вклад этих людей в прирост стоимости пая?

Отряд не заметил…

Для начала, чтобы иметь некую отправную точку, было решено провести мини-исследование. Для этого мы взяли три фонда акций: «Атон — фонд акций», «Альфа-капитал — акции» и «ЛУКойл — фонд первый» и сравнили динамику их доходности друг с другом и с индексом ММВБ. Сравнение было проведено за период с начала 2004 года по апрель 2008−го. Эти три фонда были выбраны не случайно. «ЛУКойл — фонд первый» в прошлом году стал лидером по выводу средств пайщиками, а УК «Уралсиб», под чьим управлением он находится, пережила с начала 2006 года неоднократную смену руководства: в числе прочих ее покинули такие заметные персоны, как главный исполнительный директор по работе с частными активами Алексей Чаленко, замгендиректора УК Наталия Плугарь и гендиректор Дмитрий Ершов.

«Альфа-капитал» — еще одна компания, на протяжении последних лет сменившая и топ-менеджмент (после Анатолия Милюкова ею руководил Валерий Петров, а затем Михаил Хабаров), и состав управляющих. С конца 2006 года фондом «Альфа-капитал — акции» управляет Андрей Килин, который перешел туда как раз из УК «Атон-менеджмент». Соответственно, «Атон» также пережил перестановки в инвестиционном блоке и руководстве: в начале 2008 года из компании ушел теперь уже экс-глава УК Вадим Сосков. Так что у всех трех взятых нами фондов было множество шансов отреагировать на кадровые перемены (не только на смену портфельных менеджеров).

Однако сравнение стоимости паев с индексом ММВБ не позволяет делать однозначных выводов. Фонд «Альфа-капитал — акции» периодически обыгрывает индекс ММВБ: так было и до Килина, и после его прихода. Точно так же ведет себя «Атон — фонд акций» — как будто ничего и не менялось. И даже чехарда в «Уралсибе» отразилась на доходности ПИФа «ЛУКойл — фонд первый» лишь в середине 2007 года, когда никаких кадровых перемен не было, и с тех пор фонд, увы, так и проигрывает и индексу, и конкурентам. Выходит, никакой разницы, кто именно рулит ПИФом, нет?

«Я за свои 15 лет в бизнесе по управлению инвестициями пришел к выводу, что портфельный менеджер сам по себе очень важен, — полагает управляющий директор “Ренессанс — управление инвестициями” Александр Кочубей. — Но в больших УК вокруг портфеля строится целая команда управляющих, и если один из них уходит, бизнес продолжается». Это означает, что кроме команды необходим также и четкий процесс принятия инвестиционных решений. Именно его наличие обеспечивает стабильность результатов в УК, несмотря на кадровые перестановки. «И если вы видите, что ПИФ, бывший номером один в прошлом году, в этом году скатился до последнего места, это не обязательно говорит о том, что оттуда ушел некий звездный управляющий. Просто в данной УК не выстроен тот самый инвестиционный процесс», — отмечает Милюков.

Инвесткомитет — это красиво

Некоторое время назад крупнейшие и не очень УК в голос заявляли о том, что управляющий, дескать, не принимает важных решений самостоятельно, а происходит это «на инвесткомитете». Портфельному менеджеру же остается лишь исполнить решения максимально точно, что и обеспечит якобы отличный результат. Однако на самом деле ситуация, естественно, отличается от картинки, которую преподносят публике.

«Роль инвестиционного комитета часто преувеличивают, — признается Кочубей. — По большому счету он лишь дает возможность всем заинтересованным лицам высказать свое мнение. Но управление портфелем — это не математика, у хорошего управляющего есть интуиция и некие ощущения, в соответствии с которыми он заключает сделки. Тотального контроля над его действиями в реальности существовать не может».

Но как же выстреливающие время от времени фонды, опережающие всевозможные бенчмарки? На каких комитетах принимаются их «гениальные» решения? Тут нам придется вернуться к теме различий маленьких и больших фондов. Дело в том, что такие выстрелы — обычно дело рук небольших ПИФов. УК, под управлением которых находятся такие ПИФы, сами невелики, и в них собирать инвесткомитет просто не из кого, а управляющий имеет полную свободу. «В маленьких УК руководитель компании часто является одновременно и управляющим активами, — раскрывает внутреннюю кухню Кочубей. — Он, если можно так выразиться, сам себе продукт: клиенты приходят в данную УК, чтобы инвестировать именно вместе с этим человеком. Это так называемая one manager model. Если такой менеджер уходит из компании, она теряет весь бизнес».

Крупные фирмы, естественно, понимают, что по их бизнесу уход управляющего ударит очень больно, и пытаются себя от этого обезопасить. «Застраховать себя от ухода управляющих и от их ошибок возможно, сделав инвестиционный процесс максимально технологичным, — говорит Милюков. — Это означает, что все управляющие данной компании должны покупать и продавать бумаги в портфеле по определенным правилам. Делается это в первую очередь для того, чтобы избежать одного из главных рисков портфельного менеджера — не оказаться в деньгах во время роста рынка. Пайщики могут простить вам падение, но они никогда не простят, если фонд упустит рост. Именно поэтому УК обычно ограничивают своих управляющих в выходе в кэш даже сильнее, чем требования ФСФР к составу и структуре активов. Кроме того, УК обычно дополнительно ограничивают перечень бумаг, которые можно приобретать в ПИФ. Этот список составляется по рекомендациям аналитиков и действительно утверждается на инвестиционном комитете. Таким образом, даже самый звездный управляющий в любой УК будет ограничен в своих действиях».

Важный, но не главный

Наличие перечисленных ограничений — не секрет, поэтому даже у специалистов рынка коллективных инвестиций бытует мнение, что работа управляющего не такая уж и сложная. «В большинстве открытых ПИФов выдающиеся результаты, показанные однажды, не повторяются. За взлетом по закону сохранения энергии следует падение, и на длинных временных интервалах — от двух-трех лет и дольше — результаты всех ПИФов оказываются примерно одинаковыми, — полон скептицизма Хестанов. — Более того, доходность, показанная за год, обычно случайная вещь. Я не верю, что какой-то портфельный менеджер, который в какой-то компании сработал хорошо, вдруг через год в той же или другой компании сработал плохо, и наоборот. Ведь не секрет, что набор решений у управляющих ПИФов примерно одинаков. Важно только совершить эти действия в правильный момент. Но выбор момента — как раз вещь индивидуальная. Каждый из портфельных менеджеров привыкает к определенному порядку действий, и если рынок ему помогает, его фонд показывает хороший результат, но как только рынок ведет себя по-другому, его фонд проигрывает. На самом деле управлять портфелем, сходным с портфелем ПИФа, может любой. И управляющие — люди заменяемые. Более того, думаю, будущее за роботами, которые будут управлять активами в соответствии с определенными стратегиями».

Роботы действительно получают все большее распространение — по словам директора консультационно-кадрового агентства «Скрин-НАУФОР» Ольги Захарьящевой, в той или иной степени их используют большинство УК, просто не все об этом открыто заявляют. Однако сами управляющие твердо уверены в своей необходимости. Более того, портфельный менеджер со стажем работы менее трех-четырех лет, по словам некоторых участников рынка, просто не может серьезно управлять фондом. А чтобы важность портфельного менеджера не вызывала сомнений, приводят пример, к чему может привести его ошибка. Это история того самого трейдера из Societe Generale, который причинил своему банку многомиллиардный убыток (трейдер управлял средствами клиентов). Но и без ужасных примеров обосновать существование управляющих довольно просто. «У управляющего остается определенная свобода — в плане выбора моментов для совершения сделок, — отмечает Милюков. — И здесь квалификация и опыт портфельного менеджера играют очень большую роль. Просто эта роль не является главной».

Иными словами, управляющий всегда действует в неких заданных рамках (чем крупнее УК, тем эти рамки серьезнее), но его аккуратность, внимание, понимание рынка и последовательность в действиях значат много. При этом чем уникальнее продукт, предоставляемый клиенту, тем важнее личные качества портфельного менеджера. «Человеческий фактор в управлении активами всегда находится на первом месте, — полагает вице-президент инвестиционно-финансовой группы CTrust Сергей Архипов. — Не секрет, что по счетам ДУ, например, значительную часть бумаг можно приобрести на внебиржевом — фактически голосовом рынке по специально оговоренным условиям. И кто же при отсутствии управляющего будет совершать эти сделки, договариваться, торговаться? Далее, мы отдаем бумаги в репо — а как робот (или неопытный сотрудник) сможет оценить и провести эту сделку? Особенно велико значение управляющего в управлении портфелем облигаций. Долговой рынок очень узкий, здесь все друг друга знают, и многое зависит просто от личного авторитета: кому-то деньги под залог бумаг дадут, а кому-то нет. Что касается рынка акций, то на нем автомат просто не сможет посчитать все риски. Управляющий должен сам отбирать бумаги исходя из соотношения риска и доходности и выбирать момент для покупки».

Как же действовать пайщику при условии, что со своим управляющим он, скорее всего, так никогда и не познакомится? Хороший показатель — стабильность результата фонда на протяжении нескольких лет; это означает, что смена менеджеров, от которой ни одна УК не застрахована, не должна отразиться на доходности. При этом, по словам Александра Кочубея, крупные УК стремятся к тому, чтобы процесс управления стандартизировать: ограничивать риск портфеля, усиливать контроль над действиями управляющих. А как только финансовый продукт стандартизируется, его доходность становится близкой к среднерыночной, и разница между фондами оказывается минимальной.

Источник«D`» №8 (47)/21 апреля 2008


21 Апреля 2008 00:00
Версия для печати
поделиться...

Стань успешным

инвестором

Рейтинг акций
Магнит8.84
Соллерс8.60
МТС8.58
АФК "Система"8.46
Армада8.38
М-Видео8.34
Лукойл8.32
МегаФон8.27
Рейтинг акций компаний