Акции «Балтики»: стоит ли покупать?

Бумаги «Балтики» за год подорожали уже более чем в два раза, однако до своего докризисного максимума им еще далеко. Аналитики полагают, что дальнейшее восстановление может затянуться.

Россия экспортирует не только нефть, газ и металлы, но и пиво. При этом главным поставщиком российского пива за границу является пивоваренная компания «Балтика». Бутылка одноименного пива (особенно того, что покрепче, — восьмиградусной «Девятки») — один из традиционных сувениров, который из нашей страны везут к себе на родину иностранцы. Если посмотреть на «Балтику» глазами инвестора, то на первый взгляд она всем хороша: она является лидером российского рынка пива, несмотря на кризис, ее доходы растут, акции стоят значительно дешевле иностранных аналогов.

Однако у бумаг компании есть один большой минус, который перечеркивает все остальное: на бирже их осталось очень мало. При этом не исключено, что они вообще могут перестать торговаться.

До краев

По данным Росстата, в 2008 году производство пива в России по сравнению с 2007−м сократилось на 0,6%. Падение произошло впервые с 1996 года. За первые восемь месяцев этого года производство упало на 8,1%. Однако «Балтика» опережает рынок. Ее продажи в 2008 году возросли на 2%, в первом же квартале снизились только на 5%. За весенние и летние месяцы, когда традиционно увеличивается спрос на пиво (люди начинают ездить на пикники и дачи), компания могла улучшить эту цифру. Согласно отчетности «Балтики» по МСФО, компания демонстрирует рост финансовых показателей.

Финансовые показатели «Балтики» по МСФО

Год	Выручка, млрд руб.	Чистая прибыль, млрд руб.	EBITDA, млрд руб.	Объем продаж, млн литров
2009 (I кв.)	17,743	2,528	5,087	8,5
2008	92,482	15,511	27,056	45,2
2007	78,892	13,961	23,421	44,3

Правда, даже если рынок восстановится, потенциал роста бизнеса «Балтики» все равно будет ограничен. По словам аналитика ИБ «КИТ финанс» Натальи Колупаевой, рынок пива уже насыщен и поделен: на долю пяти крупнейших игроков приходится почти 90% рынка. При этом у «Балтики» — около 40%. У ближайших конкурентов: SUN InBev («Клинское», «Сибирская корона», Stella Artois и другие) — «всего» 17%, Heineken (Heineken, Amstel, Zlaty Bazant, «Бочкарев», «Три медведя», «Охота», ПИТ) — 14%. «“Балтика” сможет нарастить свою долю до какого-то предела, отвоевывая позиции у своих конкурентов, и этот предел уже близок», — отмечает Наталья Колупаева.

Впрочем, компания начала обращать внимание на увеличение доли экспорта и другие сегменты, например кваса и энергетических напитков. «Налаженная система логистики и продвижения пива через розничные каналы сбыта может быть эффективно применена и для этой продукции. Пока доли в этих сегментах несущественны. Однако потенциально “Балтика” в ближайшие годы сможет получить значимую в них долю», — полагает Наталья Колупаева. Что касается экспорта, то его в этом году планируется увеличить на 5–6%.

Кроме того, у «Балтики» относительно низкие долги. На конец 2008 года они равнялись 20 млрд руб. Таким образом, по отношению к EBITDA коэффициент составлял примерно 0,7. По данным за первый квартал, долг «Балтики» сократился до 19 млрд руб.

Компания выплачивает довольно щедрые дивиденды. В общем-то, это понятно: большая их часть идет в карман основному владельцу — концерну ВВН. За 2008 год акционеры получили по 85,1 руб. на обыкновенную и столько же на привилегированную акцию. На день закрытия реестра, 13 февраля этого года, цена «обычки» равнялась 425 руб., «префов» — 410 руб. Таким образом, дивидендная доходность составила примерно 20%. За 2007−й дивидендные выплаты были на уровне 52 руб. на бумагу.

Несмотря на все это, «Балтика» стоит значительно дешевле своих иностранных конкурентов. «Так, по показателям 2009 года EV/EBITDA* “Балтики” составляет всего 3,9х, в то время как средний показатель у компаний развитых и развивающихся рынков — 9,1–9,5х. Мультипликатор P/S** “Балтики” — 1,1х — существенно ниже среднего для иностранных компаний уровня 1,8х. Почти в три раза есть отставание по коэффициенту P/E*** — 6х против 17–18х», — подсчитала аналитик ИК «Брокеркредитсервис» Татьяна Бобровская.

Бегство с биржи

Главный недостаток компании — низкая ликвидность ее акций из-за малого free float (количества бумаг в свободном обращении). Сделки хоть и совершаются на ММВБ почти каждый день, однако объем торгов невысок. За день он в среднем составляет порядка 1 млн руб. и меньше при общем объеме торгов порядка 50 млрд руб.

Есть еще одно «но». На рынке не исключают, что ВВН рано или поздно захочет консолидировать 100% бумаг компании. «Среди возможных причин — нежелание ВВН делиться дивидендами с миноритариями и нести затраты на поддержание публичности. Вероятность консолидации подтверждает то, что “Балтика” из года в год становится менее открытой по отношению к инвесторам. К примеру, компания не устраивала conference call (телефонной конференции) и не представляла финансовые результаты по МСФО за полугодие, а просто предложила обратиться на сайт Carlsberg, где показатели были раскрыты как результаты дочерней компании», — замечает Наталья Колупаева. По словам аналитика Банка Москвы Сабины Мухамеджановой, отдельно «Балтика» уже вряд ли будет отчитываться. «Не устраивалась встреча с аналитиками», — добавляет Наталья Колупаева. «“Балтика” больше не приглашает покататься на катере по Неве», — сетует ее коллега. Хотя, по мнению Натальи Колупаевой, в случае консолидации миноритариям, скорее всего, будут предложены довольно комфортные условия выкупа.

Впрочем, слухи о консолидации ходят уже довольно давно, замечает Сабина Мухамеджанова. «А ВВН ничего конкретного по этому поводу не говорит», — добавляет она. По подсчетам D’, согласно текущим ценам, для того чтобы выкупить не хватающие для объявления принудительного выкупа 6,14% уставного капитала, компании нужно почти 7 млрд руб. Скорее всего, ВВН если и решится на такой шаг, то не завтра, так как сумма довольно внушительная. К тому же еще понадобятся средства для выкупа оставшихся 5% бумаг у миноритариев.

Если бы «Балтика», напротив, сейчас собралась проводить SPO, ее бумаги были бы востребованы на бирже, полагают аналитики. «Но для того чтобы выходить на рынок, нужна какая-то идея. Например, “Магнит”, который готовится к SPO, говорит инвесторам: на привлеченные деньги можно купить новые площадки и открыть новые магазины, сейчас самое правильное время, результаты этих инвестиций вскоре отразятся в росте финансовых показателей компании и цене ее акций. У “Балтики” больших потребностей в инвестициях нет, соответственно, нет и потребности размещаться на биржах», — замечает Наталья Колупаева.

Некоторые инвесткомпании пока рекомендуют бумаги «Балтики» к покупке. По консенсус-прогнозу, потенциал роста составляет примерно 30%. Однако в Банке Москвы, к примеру, сообщили, что целевая цена давно не пересматривалась и, скорее всего, в ближайшее время покрытие компании будет прекращено. Напомним, весной 2007 года бумаги «Балтики» стоили примерно 1300 руб. Однако осенью 2008−го опускались до 300 руб. К настоящему времени акции «Балтики» подорожали более чем в два раза и держатся выше 750 руб. Татьяна Бобровская считает, что бумаги продолжат расти. «Однако из-за недостатка ликвидности восстановление будет проходить медленно», — добавляет она.

Оценки и рекомендации по обыкновенным акциям «Балтики»

Компания	Рекомендация	Цель, $
Банк Москвы	покупать	44,83
Тройка Диалог	покупать	33,6
Грандис капитал	покупать	31,4
Ренессанс капитал	покупать	28
Инфина	покупать	27,22
Консенсус	—	33,01
Цена на 18.09.2009	—	25
Потенциал роста, %	—	32

Заморская «Балтика»

«Балтика» уже давно стала популярным российским брендом. Однако компания не такая уж русская, как кажется. Ее главный собственник — скандинавский пивоваренный концерн Baltic Beverages Holding (ВВН), которому принадлежит 88,86% в уставном капитале «Балтики» (93,49% обыкновенных акций). Нужно отметить, что мажоритарным акционером он является с 1993−го. Сам концерн был создан двумя годами ранее — специально для работы на рынках Восточной Европы. В настоящее время у BBH 18 пивзаводов в России, на Украине, в Казахстане и Прибалтике. С 2008 года BBH на 100% принадлежит датскому Carlsberg.

Строительство завода «Балтика» как одного из предприятий Ленинградского производственного объединения пивоваренной и безалкогольной промышленности «Ленпиво» началось в 1978 году. Первая партия пива была выпущена лишь спустя 12 лет. В 1992 году предприятие было приватизировано. В настоящее время у «Балтики» заводы в десяти городах России — Санкт-Петербурге, Ярославле, Туле, Воронеже, Ростове-на-Дону, Самаре, Челябинске, Красноярске, Хабаровске, Новосибирске, еще одно — в столице Азербайджана Баку, а также три собственные солодовни. Напомним, в 2006−м «Балтика» присоединила к себе три пивоваренные компании — «Вену», «Пикру» и «Ярпиво».

В общей сложности у «Балтики» сейчас около 30 пивных брендов, среди них «Балтика», «Арсенальное», «Невское», «Ярпиво», лицензионные Tuborg, Carlsberg, Asahi, Kronenbourg 1664 и другие. Есть также региональные бренды — «Волга», «Дон», «Самара», «Челябинское». Компания в этом году стала эксклюзивным дистрибутором пива Corona Extra в России и ряде стран СНГ. Кроме того, «Балтика» производит алкогольные коктейли, энергетические напитки и квас «Хлебный край». Компания продает свою продукцию не только в России: ее можно купить в более чем 50 странах мира. При этом за границей пиво «Балтики» стоит намного дороже, чем в России. К примеру, в Норвегии, куда компания начала поставки своей продукции летом этого года «Балтика №7 Экспортное» стоит 60 норвежских крон (около 300 руб.) за бутылку, тогда как в нашей стране — примерно 25 руб. Производство «Балтики» по лицензии налажено в Австралии, Великобритании, Узбекистане и на Украине.

Антиалкоголь

Ударить по «Балтике» и другим компаниям рынка может антиалкогольная кампания, объявленная на самом высшем уровне. Напомним, в августе президент России Дмитрий Медведев на совещании по борьбе с алкоголизмом в Сочи заявил, что пьянство в России приняло масштабы национальной катастрофы: в год на душу населения приходится 18 литров чистого алкоголя. «Мы сейчас пьем больше, чем в 1990−е годы, хотя это были трудные времена», — заметил президент. Министр здравоохранения и соцразвития Татьяна Голикова пообещала, что госпрограмма по снижению потребления алкоголя будет разработана до конца текущего года.

Дмитрий Медведев предлагает со следующего года разливать пиво в тару 0,33 л, запретив бутылки большей емкости. При этом на упаковке должна появиться надпись о вреде алкоголя. Кроме того, продажу пива и пивных напитков могут запретить в палатках, с рук и лотков. Такой запрет уже действует касательно крепкого алкоголя. Предлагается не продавать пиво в поездах дальнего следования, самолетах, на водном транспорте, а также в залах ожидания. Также может быть ограничена реклама пива. За продажу напитка несовершеннолетним планируется ввести уголовную ответственность.

Однако самое главное — это рост акцизов на пиво. В настоящее время обсуждается их повышение в три раза — с 3 до 9 руб. Это вызовет рост цен на продукцию, что, в свою очередь, негативно отразится на спросе, отмечает Татьяна Бобровская. Люди начнут покупать более дешевое пиво, это снизит показатели рентабельности «Балтики». Вместе с тем в стратегии «Балтики» говорится, что компания хочет усилить свои позиции в дорогом сегменте. «Возможно, переход к премиум-сегменту, который является более доходным, — попытка смягчить удар от повышения акцизов. Иначе рост издержек будет бить по рентабельности компании», — говорит аналитик Rye, Man & Gor Securities Екатерина Андреянова.

Солод раздора

«На руку “Балтике” оказалось и снижение стоимости ячменя, так как, соответственно, упали цены на основное сырье для производства пива — солод», — замечает Наталья Колупаева. Однако это стало поводом для судебного разбирательства. В июле компания «Русский солод» подала на «Балтику» в суд иск за неисполнение обязательств по покупке солода в первом полугодии 2009−го. Сумма иска — более 2 млрд руб.

Это уже не первый иск «Русского солода» к «Балтике». В декабре прошлого года он требовал взыскать 1,6 млрд руб. Как сообщают СМИ, оговоренные объемы «Балтика» перестала выбирать в августе прошлого года, так как стоимость зерновых упала из-за хорошего урожая. Компания начала покупать сырье по более низким ценам. В свою очередь, «Балтика» обратилась в суд, чтобы тот признал недействительным контракт на поставку 218 тыс. тонн солода на 3,79 млрд руб., заключенный в апреле 2008 года. Однако суд иск «Балтики» не удовлетворил. Кроме того, «Балтика» обратилась в Федеральную антимонопольную службу. ФАС установила, что компания «Русский солод» нарушила антимонопольное законодательство: она устанавливала монопольно высокие цены на солод в 2008 году. За это нарушение «Русскому солоду» придется заплатить штраф в размере 90,1 млн руб.

Источник: «D`» №18 (81)/28 сентября 2009
Автор: Екатерина Михайлова, корреспондент «D`»